A股中报速览：增长整体平稳，质量有“喜”有“忧”-中金.pdf
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市场策略研究
2018 年 8 月 31 日
主题策略
A 股中报速览：增长整体平稳，质量有“喜”有“忧”
业绩增速：2018 上半年 A 股业绩同比增长 14.5%，比一季度有所放缓
全部 A 股/金融/非金融 2018 上半年盈利分别增长 14.5%/6.9%/22.9%，
相比一季度的增速有所放缓（一季度：15.8%/7.2%/24.7%）。分板块来看，
主板非金融/中小板/创业板增长 25.3%/15.6%/10.1%。分属性来看，老经
济/新经济增长 31.2%/9.4%，老经济盈利增速与一季度相比持平略有加
速，而新经济则明显减速。分行业来看，受益于国际油价攀升、国内环
保督查与供给侧改革深化，中上游行业，如钢铁、建材、石油石化、有
色业绩增速位于前列；下游行业中消费相关的食品饮料、餐饮旅游、家
电、医药保持了 20%-30%的增长；受行业增长放缓、中美贸易摩擦、人
民币汇率波动、PPP 监管趋严等因素影响，科技硬件（电子、信息设备）、
传媒、环保、航空机场、港口航运、农业等行业业绩出现负增长。金融
内部分化明显，保险增速最高，达 31%；银行相对稳健，约 6%；新股发
行放缓、市场成交低迷拖累证券业绩下滑 21%。具体板块、风格、行业
盈利增速请参见正文图表 1。
增长质量与结构：利润增长新老收敛、利润向上游、老经济、国企等集
中，指标中有“喜”有“忧”
收入增长有所加速，新老经济增速收敛。全部 A 股/金融/非金融 2018
上半年收入分别增长 12.7%/6.8%/14%，相比一季度有所加速（一季度：
11.4%/4.9%/13.0%）。分属性来看，老经济收入增速从一季度的 11.6%加
快至 14%，而新经济收入则从一季度的 15.5%放缓至 14.1%。
利润率环比持平，利润向上游、老经济集中。非金融/上游/中游/下游 2018
上半年净利润率分别为 5.8%/4.1%/5.7%/6.9%。相比一季度，上游、中游
（一季度：4.0%/5.6%）小幅扩张，下游小幅收缩（一季度：7.0%）。
去杠杆似乎“事与愿违”，企业杠杆水平有所上升。在 2015/16/17 年保
持相对稳定后，2018 年二季度非金融上市公司资产负债率环比上升了
1.1 个百分点，达 61.1%，回到了 2014 年三季度的水平。结构上，国企/
非国企，老经济/新经济资产负债率均出现上升。
非金融 ROE 继续回升，新老经济差距明显缩小。在净利润率小幅扩张、
杠杆水平有所上升、资产周转率继续加速的带动下，非金融上市公司 ROE
从一季度的 9.1%大幅上升至 9.9%。创下 2012 年以来的最高水平，已经
超过 2010 年经济结构转型以来的均值水平（9.4%）。老经济/新经济年化
ROE 分别为 9.6%/10.5%。
资本开支增速高位盘整。非金融上市公司 2018 上半年资本开支增长
17.3%，相比一季度的 20.6%小幅放缓。分属性来看，新老经济资本开支
增速均有所下滑，新经济下滑幅度较大。
其他值得关注的因素：1）非金融上市公司有效税率有所上升，上游是
主要贡献；2）非金融上市公司营业外净收益占收入的比例大幅下降，
可能与部分行业补贴退坡有关；3）尽管人民币汇率二季度大幅波动，
但上市公司汇兑损益对盈利的影响并不明显，大概在 0.1%左右。
总体来看，A 股 2018 年中报业绩基本符合市场预期，企业净利率、ROE
的趋势仍较为积极。但企业杠杆水平有所抬头、资本开支小幅放缓、有
效税率由降转升等信号值得关注，且利润明显往偏上游、老经济、国企
集中的趋势值得警惕。本篇为业绩快览，我们将在后续报告对上市公司
财报做更深入的挖掘，并更新我们对全年及明年的盈利增长预测。
个股
分析员
王汉锋，CFA
SAC 执证编号：S0080513080002
SFC CE Ref：AND454
hanfeng.wang@cicc.com.cn
分析员
周昌杰
SAC 执证编号：S0080517080005
SFC CE Ref：BHD869
changjie.zhou@cicc.com.cn
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中金公司研究部: 2018 年 8 月 31 日
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图表
图表 1: 全部 A 股/金融/非金融 2018 上半年盈利分别增长 14.5%/6.9%/22.9% ..................................................................... 3
图表 2: 2018 年 2 季度 A 股公司盈利增速有所放缓 .................................................................................................................. 3
图表 3: 2018 年 2 季度 A 股公司收入增速小幅加速 .................................................................................................................. 3
图表 4: 2018 年上半年 A 股上市公司盈利增速概览 .................................................................................................................. 4
图表 5: 2018 年上半年 A 股上市公司收入增速概览 .................................................................................................................. 5
图表 6: A 股非金融上市公司毛利率小幅下降 ............................................................................................................................ 6
图表 7: A 股非金融上市公司净利率小幅扩张 ............................................................................................................................ 6
图表 8: A 股老经济板块 ROE 大幅上升，与新经济的差距进一步缩小 ................................................................................... 6
图表 9: A 股新经济上市公司杜邦分解 ........................................................................................................................................ 7
图表 10: A 股老经济上市公司杜邦分解 ...................................................................................................................................... 7
图表 11: A 股非金融公司杠杆水平有所提高 .............................................................................................................................. 7
图表 12: A 股非国企公司偿债能力继续下滑 .............................................................................................................................. 7
图表 13: 非金融公司有效税率小幅上升 .................................................................................................................................... 8
图表 14: 非金融公司营业外净收益占收入比例大幅下降，可能与部分行业补贴退坡有关 ................................................. 8
图表 15: 非金融板块资本开支增长小幅下降，但仍保持较高水平 ........................................................................................ 8
图表 16: 2018 上半年，机械、房地产资本开支增速较高 ........................................................................................................ 8
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