Snowflake 营收超预期，全力布局数据云平台.pdf

盖国强

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2021-02-18

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证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款

营收超预期，全力布局数据云平台

Snowflake（SNOW.N）FY2021Q3 季报点评｜2020.12.04

中信证券研究部

核心观点

许英博

首席科技产业

分析师

S1010510120041

陈俊云

前瞻分析师

S1010517080001

受益于云端数据管理方案的强劲需求以及公司产品突出的竞争力，公司本季度

业绩超出市场预期，盈利能力亦显著改善。中期来看，Snowflake 料将持续受

益于全球数据管理软件云化、功能融合趋势，营收来源亦有望从数据仓库逐步

扩展至数据分析、数据交易等领域。目前市场对公司短期预期已相对充分，但

作为数据管理软件领域革命性平台产品，公司长期价值突出。

▍事项：全球新一代云数据仓库引领者 Snowflake 公布了 FY2021Q3 财务数据，

公司当季主要财务指标超出市场预期，对此我们点评如下：

▍财务概况：当季表现超市场预期，盈利能力显著改善。本季度公司收入 1.6 亿

美元（+119%），超出市场一致预期 8.2%，其中产品收入 1.48 亿美元（+115%），

服务收入 0.12 亿美元（+192%）。Non-GAAP 毛利率 68.2%（+6.3pcts YoY，

+4.1pcts QoQ），规模的提升使得公司在与公有云厂商的谈判中能够拿到更优

的价格，同时公司正在降低折扣的水平，驱动毛利率向 75%的目标靠拢。本季

度公司 Non-GAAP 期间费用率为 97%（-55.6pcts YoY，-10.5pcts QoQ），规

模效应推动运营效率快速提升；受益于经营效率的快速改善，公司 Q3 营业利润

率为-30.1%（+61.9pcts YoY，+14.5pcts QoQ）。现金流方面，本季度公司

Non-GAAP 自由现金流净流出 0.38 亿美元，FCF margin 为-23.7%（+14.9pcts

YoY，+9.6pcts QoQ），现金流出亦显著收窄。业绩指引方面，公司预计 2021

财年 Q4 产品收入在 1.62-1.67 亿美元（+97%-103%），Non-GAAP 毛利率、

经营利润率及 FCF margin 分别为 70%、-30%和-8%；全年来看，产品收入在

5.38-5.43 亿美元（+113%-115%），毛利率、经营利润率及 FCF margin 分别

为 68%、-40%和-18%。

▍客户拓展：用户延续增长，收入留存超预期。公司客户规模快速增长，截至 2020

年 10 月 31 日，公司拥有 3,554 个客户，同比增长 84%，包括财富 10 强企业

中的 8 家和财富 500 强企业中的 158 家企业，本季度新增 12 家财富 500 强客

户，包括金融服务公司 Fiserv 和汽车保险公司 Geico 等。同时，年化付费超过

百万美元的高价值企业客户增长更为迅猛，截至 2020 年 10 月 31 日，公司高

价值企业客户为 65 个，同比增长 110%。本季度，公司披露的 Net revenue

retention rate 达 162%，环比上升 4%，反映了存量客户的强烈增购意愿。

▍业务拓展：RPO 持续高增，全力布局数据云。本季度公司剩余履约义务（RPO）

为 9.28 亿美元，同比增长 240%，环比上升 34.7%，尽管公司 RPO 中并不包

含按用量（On-Demand）即时结算的用户需求，也无法反映客户在预购容量后

增购的需求，但从 RPO 高速的增长中，我们可以看出公司业绩中期的增长动力

依然强劲。在本季度召开的数据云峰会上，公司宣布与 Salesforce 展开合作，

使客户更容易集成 Salesforce 系统中的数据进行 OLAP 分析；推出 Snow Park，

支持开发者、数据科学家选择多种编程语言进行数据转换、ML 模型搭建等；宣

布对音频、视频、pdf 和图像等非结构化数据的支持，并增强了数据治理的能力，

向更广阔的数据云市场持续拓展。

▍中期展望：营收料将持续高增长，盈利能力亦有望跟随改善。中短期来看，公

司成长性主要来源于高价值企业客户快速增加、新应用持续推出并快速渗透、

客户 ARPU 提升、海外市场拓展等。盈利方面，Snowflake 亦给出清晰的成长

阶段盈利目标，公司预计在营收增速回落至 40%时实现盈亏平衡，考虑到公司

良好的客户黏性以及当前客户 up sell、cross sell 表现，我们认为该目标在未来

3-4 年内大概率能够实现。中长期来看，公司向更为广阔的数据云平台市场的拓

展情况亦值得持续跟踪。

Snowflake（SNOW.N）FY2021Q3 季报点评｜2020.12.04

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▍风险因素：疫情导致短期企业 IT 支出缩减、项目交付延迟、部分既有合同商务条款重新

签订风险；疫情导致全球经济长周期下行风险；公司核心营销、产品技术人员流失风险；

新产品、新客户拓展不及预期风险；激烈市场竞争导致定价承压风险等。

▍投资建议：目前市场预计公司 2021/22/23 财年收入分别为 5.7 /10.9/17.7 亿美元，对应

同比增速为 116.6%/89.7%/63.1%。考虑到广阔的市场空间以及公司清晰的成长路径，

我们预计公司中期仍有望继续维持高速增长，同时运营效率的不断改善亦有望推动盈利

指标相应改善。目前公司估值对应 PS（FY2021E）为 141X，远高于美股 SaaS 平均水

平，主要反映市场对公司产品竞争优势、突出成长性的估值溢价，亦体现了市场对于公

司向更为广阔的云数据平台领域持续拓展的预期。短期来看，营收增速仍将是市场最为

关注的运营指标，也是公司当前高估值的核心支撑。

公司盈利预测表（百万美元）

FY2019

FY2020

FY2021E

FY2022E

FY2023E

营业收入

96.7

264.7

573.3

1087.5

1774.1

同比

173.90%

116.6%

89.7%

63.1%

Non-GAAP 净利润

-178.0

-348.5

-255.2

-269.5

-235.1

毛利率

46.5%

56.0%

63.6%

67.0%

69.0%

837

306

141

资料来源：公司财报，路透一致预期注：股价为 2020 年 12 月 3 日收盘价

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中信证券研究部

核心观点

许英博

首席科技产业

分析师

S1010510120041

陈俊云

前瞻分析师

S1010517080001

受益于云端数据管理方案的强劲需求以及公司产品突出的竞争力，公司本季度

业绩超出市场预期，盈利能力亦显著改善。中期来看，Snowflake 料将持续受

益于全球数据管理软件云化、功能融合趋势，营收来源亦有望从数据仓库逐步

扩展至数据分析、数据交易等领域。目前市场对公司短期预期已相对充分，但

作为数据管理软件领域革命性平台产品，公司长期价值突出。

▍事项：全球新一代云数据仓库引领者 Snowflake 公布了 FY2021Q3 财务数据，

公司当季主要财务指标超出市场预期，对此我们点评如下：

▍财务概况：当季表现超市场预期，盈利能力显著改善。本季度公司收入 1.6 亿

美元（+119%），超出市场一致预期 8.2%，其中产品收入 1.48 亿美元（+115%），

服务收入 0.12 亿美元（+192%）。Non-GAAP 毛利率 68.2%（+6.3pcts YoY，

+4.1pcts QoQ），规模的提升使得公司在与公有云厂商的谈判中能够拿到更优

的价格，同时公司正在降低折扣的水平，驱动毛利率向 75%的目标靠拢。本季

度公司 Non-GAAP 期间费用率为 97%（-55.6pcts YoY，-10.5pcts QoQ），规

模效应推动运营效率快速提升；受益于经营效率的快速改善，公司 Q3 营业利润

率为-30.1%（+61.9pcts YoY，+14.5pcts QoQ）。现金流方面，本季度公司

Non-GAAP 自由现金流净流出 0.38 亿美元，FCF margin 为-23.7%（+14.9pcts

YoY，+9.6pcts QoQ），现金流出亦显著收窄。业绩指引方面，公司预计 2021

财年 Q4 产品收入在 1.62-1.67 亿美元（+97%-103%），Non-GAAP 毛利率、

经营利润率及 FCF margin 分别为 70%、-30%和-8%；全年来看，产品收入在

5.38-5.43 亿美元（+113%-115%），毛利率、经营利润率及 FCF margin 分别

为 68%、-40%和-18%。

▍客户拓展：用户延续增长，收入留存超预期。公司客户规模快速增长，截至 2020

年 10 月 31 日，公司拥有 3,554 个客户，同比增长 84%，包括财富 10 强企业

中的 8 家和财富 500 强企业中的 158 家企业，本季度新增 12 家财富 500 强客

户，包括金融服务公司 Fiserv 和汽车保险公司 Geico 等。同时，年化付费超过

百万美元的高价值企业客户增长更为迅猛，截至 2020 年 10 月 31 日，公司高

价值企业客户为 65 个，同比增长 110%。本季度，公司披露的 Net revenue

retention rate 达 162%，环比上升 4%，反映了存量客户的强烈增购意愿。

▍业务拓展：RPO 持续高增，全力布局数据云。本季度公司剩余履约义务（RPO）

为 9.28 亿美元，同比增长 240%，环比上升 34.7%，尽管公司 RPO 中并不包

含按用量（On-Demand）即时结算的用户需求，也无法反映客户在预购容量后

增购的需求，但从 RPO 高速的增长中，我们可以看出公司业绩中期的增长动力

依然强劲。在本季度召开的数据云峰会上，公司宣布与 Salesforce 展开合作，

使客户更容易集成 Salesforce 系统中的数据进行 OLAP 分析；推出 Snow Park，

支持开发者、数据科学家选择多种编程语言进行数据转换、ML 模型搭建等；宣

布对音频、视频、pdf 和图像等非结构化数据的支持，并增强了数据治理的能力，

向更广阔的数据云市场持续拓展。

▍中期展望：营收料将持续高增长，盈利能力亦有望跟随改善。中短期来看，公

司成长性主要来源于高价值企业客户快速增加、新应用持续推出并快速渗透、

客户 ARPU 提升、海外市场拓展等。盈利方面，Snowflake 亦给出清晰的成长

阶段盈利目标，公司预计在营收增速回落至 40%时实现盈亏平衡，考虑到公司

良好的客户黏性以及当前客户 up sell、cross sell 表现，我们认为该目标在未来

3-4 年内大概率能够实现。中长期来看，公司向更为广阔的数据云平台市场的拓

展情况亦值得持续跟踪。

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