英国脱欧会是“灰犀牛”吗？.pdf
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证券研究报告
分析师：
王涵
S0190512020001
王轶君
S0190513070008
卓泓
S0190519070002
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从
团队成员：
王涵、贾潇君、王连庆、卢燕
津、王轶君、段超、卓泓
[Table_Title]
英国脱欧会是“灰犀牛”吗？
2019 年 9 月 23 日
[Table_Summary]
要点
2016 年 6 月英国脱欧公投以来，脱欧进展一直是欧洲重要不确定性的
来源。随着目前脱欧大限（2019 年 10 月 31 日）逐步逼近，脱欧仍然
可能是造成巨大波动的“灰犀牛”。我们将在本篇报告中梳理脱欧的背
景、进展、主要矛盾、可能结果及潜在影响，以期为投资者提供参考。
• 背景：脱欧一波三折，强硬派约翰逊上台，推升无协议脱欧风险。
按流程，英国需经过“与欧盟谈判-首相提出议案-国会投票通过”，
方能脱欧。英国前首相梅和欧盟的谈判，实际上是较为顺利的。但
梅的脱欧草案国会投票三次均未通过，直接致使她被迫下台。保
守党强硬派约翰逊接任首相，脱欧流程需要重新来过。当前，约翰
逊延长了议会休会期以推进如期脱欧，虽然议会休会前通过了法
案期望阻止无协议脱欧，但目前来看无协议脱欧风险仍然高企。
• 症结：谈判就北爱边界僵持不下，背后问题是英国政坛势力撕裂。
此前梅的脱欧草案“流产”，最大矛盾点在于爱尔兰边界问题：梅
的草案将英国边界拉至爱尔兰海，引发党内及盟友不满。而本质
上，脱欧进程屡屡停滞，反映了英国政坛撕裂的问题。首先，反对
派的诉求主要是留欧，基本会反对一切脱欧方案。其次，想获多数
票须争取盟友 DUP 支持，但北爱尔兰边界问题难解决。最后，即
使在梅所在的保守党，也很难协调出令强硬脱欧派满意的方案。
• 展望：按时协议脱欧可能性较低，无协议脱欧风险仍高。当前，
脱欧结局可能有三：延期脱欧至 2020 年 1 月底、在 10 月底如期
协议脱欧或无协议脱欧。考虑到北爱边界问题多方诉求不一，在
10 月 18 日议会要求的期限前，达成议会多数满意的协议，可能较
困难。而即使议会投票通过，立法修宪的时间也较有限。因此，在
10 月 31 日前双方达成协议并按时立法脱欧，目前看困难较大。如
果届时欧盟不同意延期，无协议脱欧将是很可能的结果。
• 影响：短 期波动增大，长期冲击英国经济并削弱其金融中心地位。
脱离欧盟单一市场后，英国的人员、贸易、资金流动都将受到限
制。因此，今年一季度原定脱欧大限前，英国出现了明显的“抢出
口”现象。由于当前大限被推至 10 月 31 日，三季度英国经济可
能还将因此波动，但幅度预计相对偏弱。而往后看，虽然为了应对
无协议脱欧，英国已经开始作了对应准备，但如果无协议脱欧切
实发生，无疑将对英国经济产生明显负向冲击。而由于脱欧不确
定性高悬，英国的金融服务业已经开始明显外迁，英国当前的全
球金融地位可能将因此明显削弱。
风险提示：脱欧进程超预期推进。
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宏观经济
2016 年 6 月英国脱欧公投以来，脱欧进展一直是欧洲重要不确定性的来源。首相梅
辞职后，脱欧强硬派约翰逊接任英国首相，市场对无协议脱欧的担忧进一步上升。
今年 8 月 28 日，约翰逊延长议会休会期的提议获女王批准，英镑兑美元一度跌破
1.20（为脱欧公投后新低）。虽然随着英国议会复会立法阻止无协议脱欧，市场担忧
有所缓和，但 2019 年 10 月 31 日前，脱欧仍然可能是造成巨大波动的“灰犀牛”。
因此，我们希望在本篇报告中梳理英国脱欧的背景、进展、主要矛盾、可能结果及
潜在影响，期望能为投资者提供一些参考。
背景：脱欧大戏，现在演到了哪一出
• 按流程，英国经过“与欧盟谈判-首相提出议案-国会投票通过”方能脱欧。
2016 年 6 月 23 日，英国以 52%比 46%公投决定脱离欧盟。此后，从流程上
而言英国完成脱欧需要进行多个重要步骤。首先，英国需要正式启动里斯本
条约第 50 条，开启脱欧程序，其次，英国首相与欧盟会进行谈判，达成双
方认可的脱欧协议草案，最后，脱欧协议草案需要在英国议会投票中中获得
多数通过，经过议会立法完成修宪程序，英国才能正式脱欧。如果首相递交
国会的脱欧草案不能在国会获得表决通过，那么很可能触发国会对其的不信
任投票，甚至可能导致首相更换。而对于新一届政府而言，此前与欧盟谈好
的协议将作废，需要重新开启谈判、草拟议案并争取投票。
图表 1：当前，英国新首相上台，脱欧流程需要重新来过
数据来源：兴业证券经济与金融研究院根据公开资料整理
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