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海尔

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2021-02-23

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行业深度|医药商业Ⅱ

证券研究报告

Table_Title

医疗器械流通渠道变革深度研究（下篇）

三大驱动因素叠加共振，引发医疗器械流通渠道三大趋势性变革

Table_Summary

核心观点：

 国内医疗器械流通渠道领域三大变革隐现

在系列报告的上篇中，我们提出了三大因素，即市场因素（当前及未来长期存在）、

政策因素（当前及未来两年的重要增量）、自然规律（当前及未来 5 年或将集中出现），

三者在同一时空内的叠加共振，将引发医疗器械渠道的大变革。这种变革主要体现在三

个方面：整合（优势器械企业持续整合价值型渠道）、转型（器械渠道环节内部业务模式

发生转变）、延伸（以渠道为纽带，医疗器械产业链各环节之间相互延伸、渗透）。

 “整合、转型、延伸”引领器械渠道三大趋势性变革

器械行业规模仍在快速增长，但经营企业数量已经开始出现下降趋势（2015 年开始

负增长）。每家器械经营企业平均对应的上游生产企业数量开始不断提升；国内器械经

营渠道环节正在逐步走向集中。在未来进一步的整合&淘汰进程中，产业链内不同层级

的器械渠道分工不同、所处地位不同，导致被整合价值不同，进而造成渠道内企业未来

发展的分化。我们认为：未来外资医疗器械企业的省级、市级代理商或将显现出被整合

的价值。转型：主要是指医疗器械生产型企业与渠道型公司之间业务模式的转变。主要

三个方面：生产型企业开票模式上由原先的底价开票（低开）转高开票（正常开票）；部

分器械经销商在两票制、营改增及大整治背景下转型 CSO；部分器械代理型商业在上述

背景下或转型配送型商业。同时，未来器械整条产业链或将发生以中间流通渠道变革为

核心的产业链上下游不同环节之间的相互延伸、渗透。这种趋势的具体表现，我们概括

为“三化”，即生产型企业下游渠道化（增加收入，降低整体成本，提升净利润体量）；

渠道型企业上游生产化（增加收入，降低整体成本，提升整体净利润率）；渠道型企业下

游服务化（提升整体估值）。

 美国医疗器械产业流通渠道现状

美国医疗器械流通领域早在上世纪 80、90 年代也经历了当前中国的产业现状，即

渠道环节“多”“小”“散”“乱”不成体系。后经多次整合、转型，在器械流通渠道领域

诞生了 Cardinal 这样的医疗器械全品类集成供应商，在如医学检验、介入耗材等多个细

分领域也诞生了相应的集成供应及服务商。它们共同的特点是，将产品线配置完整并不

断优化以形成全品类或细分诊疗领域的整体解决方案；通常会形成多种供应目录，并以

之作为整体化解决方案向下游各类医疗机构进行推广并不断动态调整、优化供应菜单。

这样一来，产业内原有的供应单一或少数品类医疗器械的渠道商则在上述体系内或转型

或被整合或被淘汰。美国器械渠道领域的集中态势，则在上述背景下不断形成。

 流通渠道巨头 Cardinal 践行“整合、转型、延伸”战略，终成行业巨头

Cardinal 逐步成长为行业巨头的过程即是其不断践行“整合、转型、延伸”三大战

略的过程。三大战略的不断实施，使之在成长中有效对冲了行业增长放缓、业内竞争加

剧、负面政策（各类医保控费法案）等一些列外部负面因素的扰动。

 国内先行者：以积极布局迎接器械渠道变革

我们看好在国内正在到来的医疗器械渠道变革中，坚定实施“整合、转型、延伸”

三大战略的国内优质上市公司：瑞康医药（依托在药品配送领域积累下的强大渠道优势，

进一步大力整合利润率更高的医疗器械配送与经销）；嘉事堂（进一步大力整合利润率

更高的高值耗材配送）；美康生物（不断丰富自身产品线+整合 IVD 渠道资源+医院检验

科集约化供应+区域医学检验中心）；宝莱特（整合血透耗材渠道+院内血透中心集约化

供应+肾病专科医院）；迪安诊断（整合流通渠道+第三方医学诊断服务）：润达医疗（整

合流通渠道+医院检验科集约化供应）；九州通（整合流通渠道+医院医疗耗材供应托管）；

国发股份（整合流通渠道+医院医疗耗材供应托管）。

 风险提示

上市公司整合医疗器械渠道资源的进程低于预期；收购相应企业后，进一步消化、

整合存在不确定性；两票制、营改增等政策增加了行业内企业财务处理的难度；相关公

司业务模式转型存在不确定性；相关公司向下游医院终端作业务延伸存在不确定性。

Table_Grade

行业评级

买入

前次评级

买入

报告日期

2016-12-20

Table_Chart

相对市场表现

Table_Author

分析师：

张其立 S0260515030001

0755-82771936

zql5@gf.com.cn

Table_Report

相关研究：

《医疗器械流通渠道变革深

度研究（上篇）：三大驱动因

素叠加共振，引发医疗器械流

通渠道三大趋势性变革》

Table_Contacter

联系人：

马帅 075588286935

mashuai@gf.com.cn

-30%

-20%

-10%

2015-12 2016-04 2016-08 2016-12

医药生物沪深300

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行业深度|医药商业Ⅱ

目录索引

本文导读 ................................................................................................................................ 5

“整合、转型、延伸”引领器械渠道三大趋势性变革 ................................................................. 6

国内医疗器械渠道领域三大变革隐现 ................................................................................ 6

第一大趋势——整合 ............................................................................................................ 7

第二大趋势——转型 .......................................................................................................... 11

第三大趋势——延伸 .......................................................................................................... 13

海外精研 CARDINAL：顺应三大趋势，铸就器械流通渠道领域世界级巨头 ..................... 20

CARDINAL HEALTH：全球领先的器械&药品集成供应服务商 ........................................ 20

美国医疗器械产业流通渠道现状 ...................................................................................... 20

CARDINAL 成长历程：历经三大阶段 ................................................................................ 21

CARDINAL 发展战略：践行“整合、转型、延伸”三大战略，终成行业巨头 ................. 22

差异化布局，与其他两大巨头相比，不落下风 .............................................................. 27

顺应产业发展趋势，长期市值成长表现靓丽 .................................................................. 30

国内先行者：以积极布局迎接渠道变革 ................................................................................... 33

风险提示 ....................................................................................................................................... 34

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