【毕马威】基础设施融资的适当风险缓释措施.pdf

瓦尔特

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2021-08-25

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国有限责任公司，毕马威会计师事务所 — 澳门合伙制事务所及毕马威会计师事务所 — 香港合伙制事务所，均是与英国私

基础设施融资

的适当风险缓

释措施

研究表明，直到2035年前，全球需要每年平均在基础设施融资领域投资3.7万亿美元（从2016年至2035年共69.4万

亿美元），以支持当前增长预期。多个领域也需要融资，如公路、铁路、港口、机场、电力、水力和通信基础设施

等。如果当前投资不足的现象持续蔓延，全球投资缺口将达约11%，即每年缺少3,500亿美元。如果加上实现新的

联合国可持续发展目标所需的额外投资额，投资缺口规模将扩大三倍。

[1]

但是，投资者非常热衷于投资他们认为“有利可图”且具有最佳风险回报的罕见基础设施交易，这可以成为充足资

本的来源。

[2]

研究表明，通过采用增加最佳实践来选择和交付新基础设施项目，并充分利用现有的基础设施，政府

获得同等数量基础设施的成本可减少40%。这相当于每年节省1万亿美元。

[3]

因此，市场或许能提供足够资金来满

足全球基础建设的要求，但风险缓减不足往往会影响基建项目获取融资的能力。

项目融资资金来源可以是债务或权益。权益可来源自项目发起人、政府、第三方私人投资者和内部产生的现金。

项目投资的资金需求通常大部分由债务融资提供，其中包括商业贷款、临时贷款、债券和其他债务工具（用于从资

本市场借款）以及次级贷款。这些贷款可来源于传统银行、养老基金、基础设施基金、出口信贷机构以及项目债券

―― 政府私有化带来的巨额资金。

由于《巴塞尔协议4》和《国际财务报告准则第9号》的规定，项目融资结构正在发生改变，但银行融资仍继续扮演

重要角色。在未来，基础设施基金和养老基金很可能用于项目的直接融资，因为这两种基金具有较高的成本效益，

而且维持着良好的资产负债匹配。这是一种有效运作的过渡方案，有利于更好地满足全球基础建设的需求。

“在未来，基础设施基金和养老基金很可

能用于项目的直接融资，因为这两种基金

具有较高的成本效益，而且维持着良好的

资产负债匹配。”

Ravi Suri，

毕马威基建融资服务全球主管合伙人

基建咨询服务地区主管合伙人

国有限责任公司，毕马威会计师事务所 — 澳门合伙制事务所及毕马威会计师事务所 — 香港合伙制事务所，均是与英国私

遵守《巴塞尔协议4》的要求将导致贷款利差增加，并阻碍短期负债占多数的金融机构提供长期贷款。一般情况

下，银行给予企业的贷款期限为5至8年，但对于项目融资交易而言，贷款期限可长达15至20年。虽然银行仍是项目

融资贷款的重要来源，但企业将可以从基础设施基金、出口信贷机构和项目委员会获取流动资金。由多边投资担保

机构（MIGA）和欧洲投资银行（EIB）等机构推出的承保政治风险的工具可以用来延长项目融资贷款/债券期限。

从全球范围来看，主要问题似乎不在于基础建设缺乏充足资金，而是由于不合理的风险分配，项目往往无法圆满完

成。风险缓释大致包括四个主要层面：

• 正确拆分基础设施

• 考虑法规与公共政策因素

• 在项目层面进行适当融资

• 缓释科技风险（将在下期洞察中讨论）

拆分意味着将基础设施链上的各个要素分解为具有垄断性质 ―― 并需要作出监管 ―― 以及在自由市场保护伞下的

要素。拆分不当往往会导致不能对基础设施链上的适当要素进行监管，由此产生负面影响并导致多项私有化计划失

败。例如，电力领域可大致分为发电、输电和配电行业。在大多数情况下，这三个部分共同受某个政府实体控制。

将其私有化最初需要将该流程分解（拆分）为不同部分。随后必须分析各个部分的性质，以确定其所需的监管范

围。在这个例子中，由于输电行业具有垄断性和资本密集性，因此必须对其进行最严格的监管。但是，由于发电行

业具有较弱的资本密集性，将其投放于自由市场模式更为合适。

政府确定需要拆分的领域后，他们必须清楚如何进行拆分。拆分的方式主要分为两种：垂直拆分和水平拆分。垂直

拆分即简单地进行功能分解，如上述例子所示。例如，当英国对其铁路领域进行私有化时执行了垂直拆分：将整个

铁路网的列车轨道分配给一个运营商，将铁路信号分配给另一个运营商，将铁路车辆分配给第三个运营商（或沿着

地理线分布的多个运营商）。这种做法导致运营效率低下及事故频发，这是由于负责铁路车辆的运营商往往未能全

力配合铁路运营商或信号运营商的运作。

水平拆分为按照地形进行分解。某个特定区域内的所有功能均受一个实体控制，而另一实体负责控制其他地理位置

的所有功能。日本和阿根廷在通过结构改革对其铁路系统进行改造时采用了这种方法。上述的每一个例子似乎都在

表明水平拆分具有更高的效率。这是对于电力领域更为保险的方法，尤其对于发电行业。而输电领域可能更适合采

用垂直拆分法，这是由于供电线路连绵不断地横跨各大片土地，过高的接口传输成本可能造成管理相当复杂。

正确拆分基础设施的重要性

国有限责任公司，毕马威会计师事务所 — 澳门合伙制事务所及毕马威会计师事务所 — 香港合伙制事务所，均是与英国私

基础设施融资

的适当风险缓

释措施

研究表明，直到2035年前，全球需要每年平均在基础设施融资领域投资3.7万亿美元（从2016年至2035年共69.4万

亿美元），以支持当前增长预期。多个领域也需要融资，如公路、铁路、港口、机场、电力、水力和通信基础设施

等。如果当前投资不足的现象持续蔓延，全球投资缺口将达约11%，即每年缺少3,500亿美元。如果加上实现新的

联合国可持续发展目标所需的额外投资额，投资缺口规模将扩大三倍。

[1]

但是，投资者非常热衷于投资他们认为“有利可图”且具有最佳风险回报的罕见基础设施交易，这可以成为充足资

本的来源。

[2]

研究表明，通过采用增加最佳实践来选择和交付新基础设施项目，并充分利用现有的基础设施，政府

获得同等数量基础设施的成本可减少40%。这相当于每年节省1万亿美元。

[3]

因此，市场或许能提供足够资金来满

足全球基础建设的要求，但风险缓减不足往往会影响基建项目获取融资的能力。

项目融资资金来源可以是债务或权益。权益可来源自项目发起人、政府、第三方私人投资者和内部产生的现金。

项目投资的资金需求通常大部分由债务融资提供，其中包括商业贷款、临时贷款、债券和其他债务工具（用于从资

本市场借款）以及次级贷款。这些贷款可来源于传统银行、养老基金、基础设施基金、出口信贷机构以及项目债券

―― 政府私有化带来的巨额资金。

由于《巴塞尔协议4》和《国际财务报告准则第9号》的规定，项目融资结构正在发生改变，但银行融资仍继续扮演

重要角色。在未来，基础设施基金和养老基金很可能用于项目的直接融资，因为这两种基金具有较高的成本效益，

而且维持着良好的资产负债匹配。这是一种有效运作的过渡方案，有利于更好地满足全球基础建设的需求。

“在未来，基础设施基金和养老基金很可

能用于项目的直接融资，因为这两种基金

具有较高的成本效益，而且维持着良好的

资产负债匹配。”

Ravi Suri，

毕马威基建融资服务全球主管合伙人

基建咨询服务地区主管合伙人

国有限责任公司，毕马威会计师事务所 — 澳门合伙制事务所及毕马威会计师事务所 — 香港合伙制事务所，均是与英国私

遵守《巴塞尔协议4》的要求将导致贷款利差增加，并阻碍短期负债占多数的金融机构提供长期贷款。一般情况

下，银行给予企业的贷款期限为5至8年，但对于项目融资交易而言，贷款期限可长达15至20年。虽然银行仍是项目

融资贷款的重要来源，但企业将可以从基础设施基金、出口信贷机构和项目委员会获取流动资金。由多边投资担保

机构（MIGA）和欧洲投资银行（EIB）等机构推出的承保政治风险的工具可以用来延长项目融资贷款/债券期限。

从全球范围来看，主要问题似乎不在于基础建设缺乏充足资金，而是由于不合理的风险分配，项目往往无法圆满完

成。风险缓释大致包括四个主要层面：

• 正确拆分基础设施

• 考虑法规与公共政策因素

• 在项目层面进行适当融资

• 缓释科技风险（将在下期洞察中讨论）

拆分意味着将基础设施链上的各个要素分解为具有垄断性质 ―― 并需要作出监管 ―― 以及在自由市场保护伞下的

要素。拆分不当往往会导致不能对基础设施链上的适当要素进行监管，由此产生负面影响并导致多项私有化计划失

败。例如，电力领域可大致分为发电、输电和配电行业。在大多数情况下，这三个部分共同受某个政府实体控制。

将其私有化最初需要将该流程分解（拆分）为不同部分。随后必须分析各个部分的性质，以确定其所需的监管范

围。在这个例子中，由于输电行业具有垄断性和资本密集性，因此必须对其进行最严格的监管。但是，由于发电行

业具有较弱的资本密集性，将其投放于自由市场模式更为合适。

政府确定需要拆分的领域后，他们必须清楚如何进行拆分。拆分的方式主要分为两种：垂直拆分和水平拆分。垂直

拆分即简单地进行功能分解，如上述例子所示。例如，当英国对其铁路领域进行私有化时执行了垂直拆分：将整个

铁路网的列车轨道分配给一个运营商，将铁路信号分配给另一个运营商，将铁路车辆分配给第三个运营商（或沿着

地理线分布的多个运营商）。这种做法导致运营效率低下及事故频发，这是由于负责铁路车辆的运营商往往未能全

力配合铁路运营商或信号运营商的运作。

水平拆分为按照地形进行分解。某个特定区域内的所有功能均受一个实体控制，而另一实体负责控制其他地理位置

的所有功能。日本和阿根廷在通过结构改革对其铁路系统进行改造时采用了这种方法。上述的每一个例子似乎都在

表明水平拆分具有更高的效率。这是对于电力领域更为保险的方法，尤其对于发电行业。而输电领域可能更适合采

用垂直拆分法，这是由于供电线路连绵不断地横跨各大片土地，过高的接口传输成本可能造成管理相当复杂。

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