元宇宙行业深度报告-光大证券-2021.12

盖国强

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2022-01-10

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证券研究报告

2021 年 12 月 9 日

行业研究

通往真实的虚拟：道阻且长，为什么行则将至？

——元宇宙行业深度报告

互联网与传媒

元宇宙为什么是下一代互联网？人类文明的承载形势来看：虚构一直是人类文明

的底层冲动。元宇宙将真正改变我们与时空互动的方式，以虚实融合的方式深刻

改变现有社会的组织与运作，从而催生线上线下一体的新型社会关系，从虚拟维

度赋予实体经济新的活力。人类对于元宇宙的需求场景会真实存在： C 端用户

以前所未有的沉浸方式体验虚拟人生，形成虚实二维的新型生活方式，而游戏是

元宇宙发展初期的主要 C 端形态和场景；B 端应用方面，虚拟化推动制造业效率

提升，如数字汽车工厂能大幅提高厂商在设计、生产、测试中的效率。

人类虚拟化的临界点什么时候到来？当下大背景是疫情加速线上迁移，虚拟和现

实逐渐深度融合。所谓不问来处，何知前路？不理解科技产生的历史路径与推动

因素，就难以对科技未来发展做出前瞻和“模糊的正确”的判断。我们尝试探寻

历史上电力革命、移动互联网革命这两波重要浪潮的“发起-高潮-平稳”历程，

推断出：人类通往虚拟世界的节奏仍然遵从技术成熟、商业可行、市场增量空间

三个维度。按现在的底层技术、商业可行性，元宇宙革命的全面突破仍较为久远。

实现元宇宙的核心框架包含：硬件、网络层、计算力、虚拟平台、协议和标准、

支付方式、内容、服务和资产、消费者行为。元宇宙的技术架构并不复杂，但实

现需要通信技术、计算架构、算法等技术共同配合，遵循木桶理论，长期以来停

留在概念阶段；随着各领域的科技突破，元宇宙终将从概念走向现实。

早期商业可行性：VR、AR 设备 C 端接受度高，降成本路径被探明，元宇宙接入

设备商业可行性即将验证。商业可行性两个核心要素：一、需求真实存在；二、

产品的收入成本结构能带来商业利益并支持迭代升级；在供给驱动需求的高科技

行业，两个要素互为因果。1）需求侧：facebook 的 oculus 定价方案已出，消

费者接受度高；苹果入局有望创造爆款产品；2）供给侧：短焦技术路径及各自

的降成本路径已被探明；商业可行性已被产业基本验证。

市场空间：元宇宙 2025 年国内市场空间在 3,400-6,400 亿元量级。加总元宇宙

各细分领域（社交、游戏、短视频、电商等），测算得元宇宙市场空间 3,400

亿元。通过梅特卡夫定律对元宇宙网络效应的测算，市场空间约 6,400 亿元。

投资建议：关于元宇宙的投资机会，长期不应低估宏大的叙事，短期也不应高估

技术进步的节奏。1）VR、AR 产业有望迎来拐点。推荐舜宇光学科技、歌尔股

份，Facebook（Meta）；2）游戏作为 C 端杀手级应用带来利润。推荐腾讯控

股、网易-S、Roblox；3）关注算力、AI 等元宇宙基础设施发展，推荐英伟达。

风险分析：数据隐私监管；未成年人保护；区块链监管；VRAR 商业化不及预期

重点公司盈利预测与估值表

证券代码

公司名称

股价（元）

EPS（元）

PE（X）

投资评

级

20A

21E

22E

20A

21E

22E

0700.HK

腾讯控股

447.8

12.66

14.05

17.72

买入

9999.HK

网易-S

161.2

3.65

4.46

5.36

买入

NVDA.O

英伟达

308.0

1.73

3.69

4.70

177

买入

2382.HK

舜宇光学科技

228.6

4.46

5.69

7.10

买入

002241.SZ

歌尔股份

51.95

0.87

1.21

1.56

买入

RBLX.N

Roblox

113.79

-0.44

-0.75

-0.65

买入

FB.O

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