运动品牌行业专题：运动长青，国货崛起的荆棘与曙光
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行业研究
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证券研究报告—深度报告
纺织服装
[Table_IndustryInfo]
运动品牌行业专题
超配
（维持评级）
2021 年 07 月 05 日
一年该行业与上证综指走势比较
行业专题
运动长青，国货崛起的荆棘与曙光
⚫ 行业趋势：国内运动行业景气度高，集中度高且格局稳定
2020 年中国运动鞋服市场超 3 千亿，CAGR5 13.5%，多层因素驱动增
长动能逐步释放，未来空间广阔；CR5 高达 70.8%，呈现双超多强格局。
⚫ 品牌历史：大浪淘沙，转型变革，龙头蜕变
国内运动行业经历库存危机后，从原来粗放式扩张到由效率提升驱动的
健康成长。复盘国际两大和国内四大品牌发展历史，经历一次次行业大
浪淘沙和转型变革，品牌、产品、渠道均衡发展的龙头企业逐渐崛起。
⚫ 品牌竞争力：国际龙头占优，本土企业崛起
从财务表现看，同在中国市场中，国际品牌展现了出色的增长、盈利、
周转水平，本土头部企业与之差距缩小。品牌力上，国际品牌紧握全球
话语权，国潮提升国货本土影响力。渠道力上，头部品牌均保持在效率
与数字化驱动下的快速健康流水增长。产品力上，国际头部品牌与本土
品牌综合实力差距明显，但国牌已有尖端拳头产品。
⚫ 发展策略：品牌、渠道、供应链全面升级
品牌：国际大牌聚焦中高端综合市场，本土企业逐步通过功能性、国潮、
收购进入中高端市场；渠道：各品牌加大 DTC 转型和数字化提效力度；
供应链：龙头品牌通过整合优质资源，快反提升效率和灵活性。
⚫ 格局展望：龙头梯队快速成长，本土公司扩张加速
在国际品牌全球资源壁垒高企的竞争下，本土公司逐步从细分领域寻求
突破，目前更进一步在与本土消费者在文化共鸣上实现引领，预计未来
头部梯队将继续超越行业增速，但趋势将随着品牌力、产品力和渠道力
的竞争出现分化，在中国市场的本土头部集团将实现份额显著提升。
⚫ 风险提示
1、疫情反复；2、竞争恶化；3、品牌形象受损；4、系统性风险。
⚫ 投资建议：把握赛道赢家，分享长期超额成长
中国运动鞋服行业机遇广阔，看好实力崛起，有望超越行业增长的品牌
本土企业安踏体育、李宁、特步国际，以及竞争力突出，有望持续提升
份额的上下游本土企业申洲国际、华利集团、滔搏、宝胜国际。
重点公司盈利预测及投资评级
公司
公司
投资
昨收盘
总市值
EPS
PE
代码
名称
评级
（元）
（百万元）
2021E
2022E
2021E
2022E
02020
安踏体育
买入
146.58
4118
3.02
3.81
48.5
38.4
02331
李宁
买入
75.46
1971
1.46
1.73
51.5
43.6
01368
特步国际
买入
10.45
321
0.26
0.31
46.0
38.8
02313
申洲国际
买入
12.22
2457
4.29
5.07
37.1
31.4
300979
华利集团
买入
1.50
1317
2.55
3.26
45.1
35.4
06110
滔搏
买入
11.92
657
0.52
0.62
20.2
16.9
03813
宝胜国际
买入
4.19
82
0.20
0.27
7.5
5.5
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
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证券分析师：丁诗洁
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0.6
0.7
0.8
0.9
1.0
1.1
1.2
J/20 S/20 N/20 J/21 M/21 M/21
上证综指 纺织服装及日化
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投资摘要
关键结论与投资建议
运动鞋服是纺织服装行业中的长青赛道，居民消费水平提升，全民健身的政策
红利、人们对体育赛事的热度提升和体育精神向往，将促使运动消费需求持续
增长；而从竞争格局看，行业集中度高，品牌护城河深。
中国市场强劲的增长与丰厚的盈利吸引了全球优质品牌进入，也孕育了本土企
业崛起。近几年出色的业绩证明了本土企业取得卓越的成就，而面向未来更进
一步，仍有现实强大的竞争对手全方位的挑战。国际品牌在全球资源壁垒、市
场方向话语权上具有显著的优势，而本土企业在细分发力、文化引领上已经出
现逆转的趋势。
我们看好在头部品牌集团继续实现快速成长的大背景下，本土优质企业在品牌
份额分化中加速扩张，重点推荐安踏体育、李宁、特步国际。同时，我们也看
好在行业景气成长的背景下，运动鞋服产业链上下游的优质本土龙头企业凭借
出众的竞争力，实现份额的持续提升，重点推荐申洲国际、滔搏、宝胜国际。
核心假设或逻辑
第一，参考发达国家，我国运动鞋服人均消费距离美国和日本分别有数倍的空
间，我国与发达国家在运动鞋服占整体鞋服消费的渗透率也有较大差距。在居
民生活水平提升、政策红利、健身意识提高、体育赛事和精神驱动下，行业有
望维持高速增长。
第二，龙头运动品牌公司具有显著的品牌力、产品力和渠道护城河，未来行业
集中度将继续提升。
第三，本土优质企业显示出经营效益改善，品牌竞争力提升的势头，未来有望
实现超越行业的快速成长。
与市场预期不同之处
第一，市场根据中国首次举办奥运会后曾发生的行业库存危机，推测行业存在
明显的周期性，未来仍有较大概率发生全面库存危机的风险。我们认为，经过
市场的洗牌，头部企业正在引领全产业链提效改革，解决响应周期过长导致供
需错配放大的行业痛点，有效降低库存危机风险。
第二，市场认为国货热潮具有短期爆发力而长期影响有限，我们认为品牌的发
展需要结合长期的积淀与短期的机遇，现在已经显示出竞争力的本土企业有望
抓住时间窗口，用良好的消费体验、优质的产品性能、深刻的品牌价值吸引消
费者的留存，获得更大的成长空间。
股价变化的催化因素
第一，品牌流水增长持续表现好于行业与竞争对手，成长性超出市场预期；
第二，品牌升级、效率提升带来的利润率释放，盈利能力提升好于市场预期；
第三，上下游企业持续保持领先于同行的竞争力，份额提升持续性好于市场预
期。
核心假设或逻辑的主要风险
第一， 疫情反复；
第二， 竞争恶化；
第三， 品牌形象受损；
第四， 系统性风险。
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